[토큰포스트 칼럼] STO 가이드라인에 따른 증권형 토큰의 분류 - 대부분의 가상자산, 암호화폐는 증권이 아니다

금융위원회가 STO 가이드라인을 새롭게 발표했다. 이번 가이드라인은 크게 두 가지를 담고 있다. 먼저 어떤 토큰이 증권에 해당하는지에 대한 판단원칙을 제시했다. 다음으로 토큰 증권을 발행 및 유통하기 위한 향후 규제 정비 방안이 나타났다.

먼저 토큰이 증권에 해당하는 범위는 예상과 같이 작년에 금융위가 사전 발표한 조각투자가이드라인에서 크게 벗어나지는 않았다. 이에 따라 자본시장법 상의 금융투자상품에 해당하고, 증권의 유형에 해당한다면, 암호화폐라 하더라도 증권에 해당한다는 원칙을 재확인했다.

자본시장법은 금융투자상품을 증권과 파생상품으로 분류하고, 증권을 다시 6가지 유형으로 분류하고 있다. 또한 유가증권 법정주의를 택했던 과거 증권법과는 달리 자본시장법 상 증권은 특정한 형태를 요구하지 않는다. 투자계약증권은 포괄적이고 보완적인 성격으로, 전형적인 증권에 해당하지는 않지만 투자자를 보호할 이유가 있는 신종 증권을 포섭하기 위한 분류다.

금융위원회는 뮤직카우와 같이 청구권의 형태를 지닌 조각투자상품의 경우, 전형적인 증권은 아니지만, 상품 발행 회사가 도산할 경우 투자자를 보호하지 못할 가능성이 높으므로 이를 증권으로 취급하겠다고 밝혔다. 나아가 미술 조각 투자, 한우 조각 투자 등 청구권 뿐만 아니라 소유권도 존재하는 상품의 경우에도 증권으로 분류하기로 하였다.

혹자는 한국 암호화폐 거래소에 상장된 대부분의 토큰이 위와 같은 분류에 따르면 증권에 해당한다고 주장한다. 만약 거래소에 상장된 암호화폐가 증권이라면, 거래소들은 증권 시장 허가 없이 증권을 거래한 것이 되어 자본시장법 위반으로 처벌받을 수밖에 없다.

그러나 암호화폐를 곧바로 증권으로 보기에는 큰 무리가 있다. 암호화폐는 그 자체로 유틸리티(Utility)가 있는 자산이다. 대부분의 유틸리티 코인은 플랫폼에서 결제 수단으로 활용될 수 있어, 그 자체로 효용이 있다. 금융투자상품의 정의 중 하나에는 수익성이 있다.

수익성이란 오직 수익을 얻기 위해 투자하는 상품이어야 한다는 것이다. 따라서 설령 수익을 얻기 위해 쌀이나 금을 구입한다고 하더라도, 쌀이나 금은 별도의 효용성이 있으므로 금융투자상품으로 보기는 어렵다. 암호화폐도 유틸리티 코인이라고 한다면, 금융투자상품이 아닌 일반 재화로 보는 것이 타당하다.

이번 STO 가이드라인도 이와 같은 방향성을 재확인한 것으로 해석된다. 가이드라인에 따르면, 증권에 해당할 가능성이 높은 예시는 아래와 같다.

- 사업 운영에 대한 지분권을 갖는 경우
- 사업 운영성과에 따른 배당권을 갖는 경우
- 잔여 재산에 대한 분배청구권을 갖는 경우
- 발행인이 투자자에게 사업 성과에 따라 발생한 수익을 귀속시키는 경우
- 투자자가 지급되는 금전 등이 형식적으로는 투자자 활동의 대가 형태를 가지더라도, 실질적으로는 사업 수익을 분배하는 것에 해당하는 경우

반대로 증권에 해당할 가능성이 낮은 예시는 아래와 같다.

- 발행인이 없는 경우
- 투자자의 권리에 상응하는 의무를 이행하는 자가 없는 경우
- 지급결제로 사용되는 경우
- 교환매개로 활용하기 위해 안정적인 가치유지를 목적으로 발행되는 경우
- 상환을 약속하지 않는 경우
- 실물 자산에 대한 공유권만을 표시한 경우로, 공유목적물의 가격, 가치 상승을 위한 발행인의 역할, 기여에 대한 약속이 없는 경우

위와 같은 예시를 살펴보면, 한국 금융위는는 미국 SEC의 증권판단기준(Howey Test)과는 달리 ‘암호화폐 가격 상승’ 그 자체만으로 암호화폐를 증권으로 보고 있지는 않는듯하다.

즉, 암호화폐의 자연스러운 가격 변동과는 별개로, 암호화폐 발행 프로젝트의 추가적인 “약속”이 있어야 해당 암호화폐가 증권에 해당할 여지가 있는 것이다.

이러한 결론은 한국과 미국의 법률이 다르다는 점을 고려하면 당연하다. 다만 투자계약증권의 분류에 대한 논의가 아직 초기 단계이기 때문에, 사업자의 예측가능성이 현저히 떨어지는 것이 현실이다.

금융위도 어떤 가상자산이 증권에 해당하는지는 개별적인 케이스마다 달리 판단하겠다는 입장으로 보인다. 결국 사업자가 스스로 법적 검토를 진행할 수밖에 없는 상황이다. 사업자의 법률 위반 위험을 줄이고 예측 가능성을 제시하는 것이 정부 당국의 과제라는 점에서 아쉬움이 많이 남는다.

그럼에도 불구하고, 증권형 토큰에 대한 논의가 한 발은 나아갔다는 점에서 이번 STO 가이드라인을 긍정적으로 평가할 수 있다.

권오훈 차앤권 법률사무소 대표 변호사

[본 칼럼 또는 기고문은 토큰포스트 기조와는 아무 관련이 없음을 알려드립니다.]